Haben sich die Aktienmärkte von der Realwirtschaft entkoppelt?

Ich denke nicht, dass dem so ist. Der Eindruck entsteht aufgrund einer enormen Diskrepanz zwischen der Welt der wenigen börsenkotierten Unternehmen und dem grossen Rest der Wirtschaft. Die negativen Auswirkungen der Pandemie zeigen sich vor allem in den «Kapillaren» der Wirtschaft, bei den KMUs, bei den Restaurants, in der Kultur und so weiter.

Die börsenkotierten Unternehmen, die in der Regel über eine gewisse Grösse verfügen, waren im Vergleich dazu viel besser gewappnet und entsprechend weniger tangiert. Grösstenteils geht es diesen Unternehmen gut.

Gerade unter den grossen börsenkotierten Unternehmen gibt es auch welche, die direkt von der Pandemie profitiert haben. So hat zum Beispiel das Arbeiten von zu Hause aus die Kurse von Technologieaktien befeuert. Dazu kommt der Glaube an eine bessere Zukunft. Weltweit liegen die Gewinnerwartungen börsenkotierter Unternehmen für nächstes Jahr 30 bis 40 % über den Werten vor der Pandemie.

Das liegt auch an der aktuellen Steuerpolitik und den Niedrigzinsen. Beides fällt zugunsten von Unternehmen aus, die klassischerweise als Growth-Aktien gehandelt werden – auch hier waren zuletzt Technologieunternehmen im Vorteil. Value-Aktien wie zum Beispiel die der Banken bekundeten in diesem Umfeld hingegen Mühe.

Zunächst einmal wird jede Volkswirtschaft auf der Welt von ihren KMUs geprägt. Überall gibt es den Coiffeur, den Bäcker und den Schreiner. Das Bild der Schweiz als ausgesprochenes KMU-Land halte ich für ein Klischee. Im Gegenteil, kaum ein anderes Land dieser Grösse kann so viele hyperglobalisierte Konzerne wie die Schweiz vorweisen: Nestlé, Novartis, Roche, ABB und so weiter. Denken Sie zum Beispiel an Österreich, das in einer ganz anderen Liga spielen muss.

Das hat uns auch geholfen, vergleichsweise gut durch die Krise zu kommen – gesamtwirtschaftlich gesehen. Das Schweizer Bruttoinlandprodukt ist 2020 nur um 2,5 % eingebrochen, während die Eurozone um 7 % abgerutscht ist. Grossbritannien verzeichnete einen Rückgang um fast 10 % – zugegeben, dort kam noch der Brexit hinzu.

Wie schnell sich die Kurse nach einem Crash erholen, hängt sehr stark davon ab, wie gross davor das Ungleichgewicht in der Wirtschaft war. Die Finanzkrise von 2008 etwa steht exemplarisch für ein Ereignis, dem eine Zeit anhaltender Fehlentwicklungen vorausgegangen war: Immobilienblasen in zahlreichen Ländern oder die Verbriefung von Subprime-Hypotheken. Das heisst, im Nachgang galt es, erst diese Fehlentwicklungen zu korrigieren. Das brauchte Jahre.

Die Krise im Zusammenhang mit der Pandemie ist da ganz anders gestrickt. Sie traf auf eine Weltwirtschaft in einem relativ gesunden Zustand, ohne grosse Übertreibungen am Immobilienmarkt zum Beispiel.

Der Konsumstopp und damit die Rezession, kam aus einer unerwarteten Ecke, von den Staaten mittels Lockdown verordnet. Vielleicht war es auch dieses Wissen, das die eine oder andere Anlegerin, den einen oder anderen Anleger dazu brachte, die tiefen Kurse als Kaufgelegenheit zu erkennen und so die Wende mitanzuschieben. Mit den ersten Meldungen zu Impfstofferfolgen zeichnete sich dann auch bald ein Weg aus der Krise ab. Entsprechend schnell kam die Erholung an den Aktienmärkten.

Das ist nicht ganz von der Hand zu weisen. Gerade die Zinsen im Schweizer Franken liegen für kurzfristige Anleihen nun seit 2015 unter null. Und diese Negativzinsen, einst als vorübergehende Massnahme der Schweizerischen Nationalbank vorgesehen, um die nationale Währung gegenüber dem Euro zu schwächen, scheinen uns noch länger erhalten zu bleiben.

Vielleicht werden wir am Ende sogar ein ganzes Jahrzehnt in diesem Zinsumfeld verbracht haben. Mich würde das nicht erstaunen. Umso mehr, als dass in der Zwischenzeit auch die Zinsen für langfristige Kredite massiv unter Druck geraten sind – nicht zuletzt wegen der weltweit massiven Anleihenkäufe der Zentralbanken mithilfe frisch gedruckten Geldes. In letzter Zeit sollte damit natürlich auch der Pandemieschock abgemildert, der Konsum angekurbelt werden.

Der Begriff dafür ist Moral Hazard, der Glaube daran, nicht das volle Risiko meiner Taten, in diesem Fall meiner Investitionen, selbst tragen zu müssen. Die Gefahr dazu besteht tatsächlich. Schon beim Börsencrash 1987 halfen die Zentralbanken aus. Und spätestens seit der Finanzkrise 2008 haben sich deren Interventionen etabliert, um die Konsum und Marktstimmung aufzuhellen.

Lange Zeit waren Zinssenkungen das Mittel der Wahl. Inzwischen haben sich die Zentralbanken darauf verlegt, Anlagen zu kaufen, wie gesagt Anleihen, aber auch Devisen oder Aktien. Das ist eine neue Dimension der Geldpolitik, an die sich die Aktienmärkte im Sinn eines Auffangnetzes aber scheinbar schon gewöhnt haben.

Nun, wenn wir Aktienkurse über lange Sicht betrachten, das heisst über mehrere Jahrzehnte, steigen die Kurse tatsächlich stetig an und die berühmt-berüchtigten Einbrüche waren nur Zwischentiefs. Letztlich bilden Aktienkurse eben doch einen realen Wert ab, die Beteiligung an einem Unternehmen nämlich. Auch darum kann ich keine Entkopplung der Aktienmärkte von der Realwirtschaft feststellen, um auf Ihre Eingangsfrage zurückzukommen.

Mehr Sorgen mache ich mir diesbezüglich bei den Anleihen, wo sich die Kehrseite der Geldmengenausweitung durch die Zentralbanken zeigt. Das Preisniveau hat nicht mehr viel mit der Realität zu tun, die Zinsen sinken ins Bodenlose.

Auch im Immobilienmarkt führen tiefe Zinsen dazu, dass Ungleichgewichte immer mehr zunehmen. Gerade in der Schweiz sind dadurch die Preise für Immobilien in die Höhe getrieben worden. Sollten die Zinsen dereinst wieder steigen, dürfte diese Überbewertung korrigiert werden, ein Preiseinbruch ist zu befürchten. Wenn von Entkopplung die Rede sein soll, dann also eher in diesen Bereichen.